通脹掛鈎債券 iBond 設計有問題

iBond設計有問題
明報
7/11/2011


【明報專訊】今天開始接受認購的3年期iBond（通脹掛鈎債券），有兩個不合理的設計，一是保底的利率過高，二是存在二級市場（7月29日起在港交所掛牌買賣，代碼4208），讓識者可以無風險套利，有可能在10天時間獲得8%的回報。特區政府如果打算將來定期發行iBond，必須糾正這兩個問題，以免貽笑大方。


坊間分析多認為這次iBond每年派息率約3厘至5厘，和一些企業債券、高息股票相若，不算吸引。但這種分析的觀念錯誤，比較的產品特性、風險因素不同，等如拿蘋果與橙比較。iBond是特區政府發行的無抵押債權，可以相比較的是特區政府發行的3年期機構債券、和金管局發行的3年期外匯基金債券。


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與企債股票性質不同 不應直接比較


目前特區政府發行的機構債券，有1隻是2014年11月3日到期（剩下年期），在7月8日的收益率（以往慣稱的孳息率）定價在0.867％。而在7月8日的3年期的外匯基金債券，正式定價的收益率是0.675％。按金管局的公告，截至6月30日，在未來1至3年到期的機構債券總值只有7億港元，而同期的外匯基金債券總值是292億港元。機構債券收益率較同期的外匯基金債券高，是反映它較高的流動性風險。但兩者的差異太小，價格相差只有0.7%，套戥的利潤太有限，兩者定價可謂合理。


今天開始接受申購的iBond，收益率保證是1厘 以上，遠高於同年期的機構債券和外匯基金債券。iBond發行量與市場上同年期的外匯基金債券數量相若，故iBond發行時（7月28日），它的保底收益率應該在同年期的外匯基金債券收益率之下，否則便出現無風險套利的機會。我們假設7月28日時3年期的外匯基金債券收益率在0.675％（這是合理假設）。如果iBond未來3年的年息都是1厘，它與3年期外匯基金債券的價格已經相差0.8％，化為年率是33%超額回報。如果iBond未來3年的平均年息是2厘，兩者價差便是3.3%；平均年息3厘的價差是5.9%，平均年息4厘的價差是8.4%。


第三者有機會獲無風險套利


如果市場只有一級市場、或二級市場由金管局負責定價，則這額外的無風險回報只會歸iBond投資者或政府債券基金。但現在iBond可以在港交所買賣，第三者便有機會從中取得額外的無風險回報，這就有問題，要解決。


當iBond於7月29日上市買賣，市場對它的定價，便會參考2014年7月28日到期的外匯基金債券/票據的收益率（與上周五0.675%相若）。以貝氏統計理論來計算，iBond的派息率以已知的過去6個月（6月的還沒有公告）的綜合物價指數平均為代表，即是4.02%。


這樣一算，iBond在7月29日的定價最低是100.8，最高可以是108.4。而對平時需要購買3年期政府債券或外匯基金債券的投資者（多是機構投資者），定價愈遠離108.4，他們愈有興趣收購。在這個機制下，個人投資者隨時在債券上市不久便賣掉申購到的iBond，袋袋平安。而政府派錢最終大部分落入機構投資者。


美國的iBond，保底的利率是在同期國債之下，而且投資者只能賣回給政府，以保證政府的禮物是派給國民個人。TIPS容許在二級市場買賣，所以TIPS 的定價和同期、相同條件的浮息債券相若。橘逾淮為枳。香港iBond要有自己特色，卻搞出不符金融定價理論的安排。


註：本文通脹資料來自香港政府統計處，其餘來自政府債券計劃和金管局網站﹕www.hkgb.gov.hk、www.info.gov.hk/hkma


陳茂峰博士
CFA,CFPCM
御峰理財董事總經理

美國房地產資訊網站 Zillow IPO 上市 每股逾10美元

美房產網上市 每股逾10美元
法新社
7/07/2011


（法新社舊金山6日電） 即將上市的房地產資訊網
站Zillow，將首次公開募股（IPO）每股價格區間定為
12至14美元。


http://www.zillow.com


Zillow公司昨天向美國證券交易委員會（US
Securities and Exchange Commission）提出申請，表
示Zillow預定售出346萬2000股普通股，端視股價高低
，募得的總金額可能在4150萬美元到4850萬美元之間。
因為股價定得比較高，Zillow公司市值將接近4億
美元。


Real Estate


Zillow表示，透過對技術跨越創投公司（
Technology Crossover Ventures）私募資金，Zillow
將額外募得550萬美元。


房地產估價網站Zillow設於美國華盛頓州西雅圖，
於2006年開始營運。


（譯者：中央社樂羽嘉）1

港股洗頹風 7證券商籲低吸

港股洗頹風 7券商籲低吸
經濟日報 – 2011年7月5日星期二


【經濟日報專訊】港股在7月首個交易日急升逾370點，重上牛熊綫（即250天移動平均綫，昨處22730點），一洗「六絕」頹風，初步顯現「七翻身」兆頭。本報綜合7間證券商看法，對中港股市下半年持正面態度，認為目前是入市良機。


恒指再漲372點 國指飈2.4%
希臘債務危機暫時得到紓緩，清除市場一大不明朗因素，環球金融市場猶如走出地獄，加上中國銀根有望放鬆，刺激港股昨天一度升420點，高見22818點，收市報22770點，升372點或1.7%。部分早前超賣的藍籌股反彈強勁，以中國人壽（02628）走勢最為凌厲，升4.5%，收報27.8元。
國企指數則跑贏恒指，昨升297點或2.36%，收報12873點；主板昨成交額789億元；即月期指方面，收報22845點，升417點，高水75點。
美股昨日因獨立日休市，滙豐控股（00005）昨晚在倫敦折算收報78.5港元，較本港收市價78.3元高0.2元。


投資者在「黑色6月」經歷一連串宏觀經濟挑戰，包括次輪量化寬鬆政策（QE2）結束引發對美國經濟的憂慮、歐債危機波及環球經濟增長、中國通脹引導的貨幣收緊政策，增加經濟硬着陸，下半年能否絕地反彈，將觀乎上述局勢的變化。


滙證倡啞鈴策略 攻新興股市
歸納7大證券商，從分析香港股票，以至全球資產分配，大致看好下半年表現。外圍而言，局勢開始明朗，QE2結束已成事實，市場對美國及歐洲經濟的擔心，亦充分反映在資產估值上。


滙豐證券便建議投資者採取「啞鈴式」極端策略，透過增加持有美國國債作為防守，另一方面則「冒險」增加投資新興股市，以捕捉這些市場升浪。


建銀看好 內銀消費及網股
至於中國經濟方面，二字記之曰「通脹」。建銀國際指出，第三季投資主題之一，就是內地通脹放緩後，中央還會否繼續收緊信貸及實施價格管制。建銀亦表示，隨着內地信貸收緊風險下降，對內銀股有利，另外亦看好消費股、互聯網股和香港收租股。


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野村亦指出，從近日到武漢考察所見，認為在鋼鐵、汽車、房屋等各方面都有見底迹象，相信中國下半年加息壓力紓緩，甚至可能有刺激投資的方案出台，投資者目前應該可趁低吸納。該行看好行業包括消費、工業及資源。